哪些加密貨幣不屬於證券：深入解析二者的界線

引言

加密貨幣的格局正以極快速度不斷演變，這現象不僅為全球投資人、監管機構及區塊鏈開發者帶來前所未有的機會，也帶來了複雜的挑戰。在此領域，最核心的議題之一，是數位資產的分類，特別是在區分哪些加密貨幣屬於證券、哪些則不屬於證券方面。正確理解這條界線，對法律合規、投資判斷以及區塊鏈平台的基礎營運都具有關鍵影響。

加密貨幣的監管環境仍處於動態且多層次的發展階段。各國及地區採用不同標準與監管架構來分類數位資產，形成複雜且多元的合規要求。市場參與者除了需具備區塊鏈技術專業知識外，還必須深入理解證券法律與監管判例，才能有效應對這樣的環境。這種分類直接影響加密貨幣在不同法律體系下的交易、行銷及應用方式。

分類的重要意義

加密貨幣被界定為證券或非證券，不只是法律層面的歸類，更會產生深遠影響。若某數位資產被認定為證券，便需接受全面監管，包括詳盡的資訊揭露、正式註冊程序及持續合規要求；而非證券則可免除這些義務。這些規定設計在防範詐欺及市場操縱，保障投資人權益，但同時也可能明顯影響加密專案的發展速度及市場進入門檻。

證券監管架構累積了數十年金融市場的監管經驗，旨在保障透明度及保護散戶免於複雜詐欺侵害。然而，傳統架構應用於加密貨幣這種高速創新的領域時，可能出現摩擦。過度嚴格的監管有可能無意間阻礙創新，限制區塊鏈技術推動金融體系革新的潛力；監管不足則讓投資人暴露於巨大風險中。

對加密專案而言，非證券屬性帶來諸多優勢，例如更靈活的代幣分發、更容易上市交易及更低的合規成本。投資人則能更便利地取得及交易非證券型加密貨幣，無需承擔證券投資的一連串門檻。隨著加密技術日益成熟並融入主流金融體系，如何在鼓勵創新與保護投資人之間取得平衡，已成為監管機構、開發者及市場參與者的重大課題。

證券的定義方式

要準確判斷哪些加密貨幣不屬於證券，必須了解監管機構用於數位資產分類的基本法律框架。在美國，證券交易委員會 (SEC) 採用 1946 年最高法院建立的 Howey 測試作為法律標準，判定某項交易是否構成投資契約，進而認定其是否屬於證券。

Howey 測試包含四項關鍵標準，必須全部符合，資產才會被歸類為證券：

1. 資金投入：必須有資金或其他有價資產的實際投入。在加密貨幣領域，這通常包含以法幣或其他加密貨幣購買代幣。

2. 共同企業：投資必須屬於共同企業，也就是投資人的收益彼此相關，或依賴發起方或第三方的努力。這項標準評估投資人回報是否由集體管理或依賴集體成功。

3. 獲利預期：投資人需具備合理的獲利預期。此標準區隔投資契約與僅供個人消費的商品或服務購買。

4. 收益來自他人努力：預期收益主要來自發起方或第三方的努力，而非投資人自己的行動。這是區分證券與投資人主動參與獲利的商業專案之關鍵。

若加密貨幣交易同時符合 Howey 測試四項標準，則極可能被認定為證券，須遵守全面監管規定。了解這些標準有助於解釋為何某些加密貨幣，尤其是高度去中心化且主要作為交換媒介而非投資工具的專案，不會被視為證券。

典型非證券加密貨幣

部分主流加密貨幣因去中心化特性及實際功能，已接受監管審查且通常不被視為證券。這些數位資產為理解加密貨幣領域證券分類的界線提供重要參考。

比特幣 (BTC) 是最具代表性的非證券加密貨幣。作為首個且最去中心化的加密貨幣，比特幣主要用於點對點數位支付與價值儲存，而非投資契約。無中心化發行方、分散性高及作為交換工具等特性，使其免於證券監管。包括前 SEC 主席 Jay Clayton 在內的監管人士已明確表示比特幣不是證券，為市場提供關鍵指引。

以太坊 (ETH) 的案例更為複雜且隨時間演變。雖然以太坊在 2014 年首次代幣發行時具備部分證券特性，但隨網路發展與去中心化進程，其分類已發生變化。前 SEC 官員 William Hinman 於 2018 年表示，以太坊已充分去中心化，不再被歸類為證券。向 Ethereum 2.0 轉型及 權益證明共識機制的採用，進一步強化其去中心化特性，無單一主體能掌控網路運作或發展。

萊特幣 (LTC) 及 比特幣現金 (BCH) 同樣通常不被視為證券。兩者皆為比特幣分叉或替代方案，重點在於實現點對點數位現金交易。它們維持去中心化網路，無中心化實體作為投資工具發行，主要功能是作為交換媒介而非投資契約。缺乏中心化發起方承諾收益，正是其區別於證券的重要特徵。

這些案例顯示，設計成去中心化數位貨幣、無中心權威控制分發或承諾回報的加密貨幣，更可能免於證券分類。

決定非證券屬性的關鍵因素

加密貨幣是否具備非證券屬性，取決於多項關鍵因素，其中去中心化是核心原則。真正去中心化的網路，將控制權和決策權分散至廣泛參與者，難以界定單一主體對資產價值有決定性影響，這與證券本質形成鮮明對比。

具體特徵包括：

節點分布：區塊鏈網路若有大量獨立節點分布在全球不同地區參與維護與驗證，便難有單一主體施加絕對控制。如此地理及營運分散性，強化了網路去中心化特性，降低對中心權威的依賴。

缺乏中心化控制：無中心化權威管理、發行或控制資產至為重要。非證券加密貨幣通常沒有公司或基金會能單方面更改協議、操控發行量或主導網路發展。這與許多由中心團隊掌控開發與分發的代幣專案形成強烈對比。

社群治理：透過社群共識而非中心化管理進行決策，展現真正去中心化。許多非證券加密貨幣採行治理機制，協議變更需獲社群廣泛支持，常見方式包括鏈上投票或節點營運者共識。分散式治理確保沒有單一方對加密貨幣成敗有決定性影響。

功能性與實用價值：作為交換媒介、價值儲存或去中心化網路實用型代幣的加密貨幣，通常不會被歸類為證券。當數位資產首要功能為實用而非投機，持有人用於交易或參與網路，而非被動投資，則更接近貨幣或商品屬性。

網路成熟度：網路發展階段也會影響分類。即便加密專案初期具備中心化特徵，隨著去中心化進程推進，分類狀態可能產生變化，以太坊的演化便是典型例子。

上述因素共同決定加密貨幣是否屬於依賴他人努力的共同企業型投資（證券本質），或作為去中心化數位資產而不受證券監管。

分類對加密市場的影響

加密貨幣被認定為非證券，對市場動態、可達性及生態系統發展有深遠且多元影響。這些影響貫穿數位資產的整個生命週期，從發行到長期市場可持續性。

交易所上市與流動性：非證券加密貨幣在全球交易平台上市更為便利。無需承受證券相關監管負擔，這類資產能在更多非證券資格平台上市，上市管道拓展直接提升流動性。更多交易場所增加買賣機會，流動性提升有助於降低價格波動並優化市場效率，對散戶及機構投資人更具吸引力。

市場可達性：非證券屬性取消了用戶和投資人進入門檻。個人可自由買賣此類加密貨幣，無需符合證券投資常見資格、持有期限或地域限制。這種民主化准入，契合加密貨幣開放、無許可金融體系的核心理念，讓全球用戶都能參與。

用戶認知與社群成長：分類直接影響市場參與者對加密貨幣的認知。非證券型數位資產常被視為更符合區塊鏈去中心化原則，吸引重視金融自主權、抗審查及點對點交易的社群。這類社群一般更活躍，有助於推動網路安全、開發和推廣，形成良性成長循環。

開發彈性：非證券屬性為專案團隊在代幣分發、生態建構及社群參與方面帶來更大彈性。因不受證券法規限制，專案能採用創新分發機制、獎勵結構及治理模式，這些方式在證券框架下往往受限或難以實現。此彈性有助於快速迭代並適應市場需求。

機構採納：隨著機構投資人對加密資產接受度提升，非證券屬性更促進機構參與，因其合規複雜度及監管不確定性較低。金融機構能更有信心將非證券加密貨幣納入業務範疇，法律障礙相對減少。

上述多重因素交互作用，使非證券分類加速加密貨幣的採用進程，擴展用戶基礎，並強化其在數位資產生態中的地位。

挑戰與未來展望

雖已有明確指引與先例，加密貨幣分類格局仍然複雜多變，持續為市場參與者帶來挑戰。區塊鏈技術及加密應用快速演化，促使監管架構必須不斷調整，以因應新型用例和商業模式，這些創新往往難以直接歸入現有分類。

監管不確定性：各司法轄區對加密貨幣分類標準不同，導致全球監管環境高度分散。同一資產在某國被認定為非證券，在另一國則可能歸類為證券，增加專案國際化營運的合規難度與法律風險。這種分歧使開發者、交易所及用戶在跨境營運時面臨挑戰。

解釋持續變動：監管機構隨著對區塊鏈技術及應用深入了解，持續修訂加密貨幣分類方法。曾經明確的指引，可能因新判例或產業變化而被重新詮釋。這種演變有助完善監管體系，但同時也帶來不確定性，影響市場信心及專案規劃。

新型應用場景：如 去中心化金融 (DeFi) 協議、非同質化代幣 (NFT) 及 Layer-2 擴容方案等創新，進一步加劇分類難題。這些新技術常同時具有證券及非證券特性，需重新評估並可能催生新的分類架構。例如，賦予去中心化協議投票權的 治理代幣，就處於現有定義難以涵蓋的灰色地帶。

去中心化界限：何種程度的去中心化能免於證券分類，始終是產業關注的難題。儘管比特幣等典型專案去中心化特徵明顯，許多專案僅處於中間階段，其去中心化程度尚未明朗。如何建立明確且可量化的去中心化標準，仍是監管與產業共同面臨的挑戰。

未來路徑：因應這些挑戰，各方必須持續關注、靈活應對並堅持透明原則。加密專案應優先實現真正去中心化，並清楚揭露治理架構與營運特徵；監管機構則需制定既能保護投資人又鼓勵創新的架構；市場參與者則應緊密關注監管動態，積極參與政策討論。

全面監管明確化的進程仍在推動中，而資產分類的重要性也隨技術發展愈加突顯。隨著加密技術逐步融入全球金融體系，證券與非證券的界定將持續影響產業發展。

結語

哪些加密貨幣不屬於證券，這個議題遠非法律技術層面的討論，更關乎創新路徑、投資人保護機制及加密貨幣所代表的金融自由本質。隨著數位時代不斷推進，理解並積極參與分類討論，已成為區塊鏈生態各方——開發者、投資人、監管機構及終端用戶——共同且不可或缺的責任。

加密貨幣領域關於證券與非證券的界定，最終反映出對去中心化本質、金融體系中中介角色，以及創新與監管平衡等更深層問題的思考。真正實現去中心化、將控制權分散至廣泛參與者並以交換媒介或實用型代幣運作的加密貨幣，通常可以免於證券屬性。這樣的定位讓其能夠實踐加密貨幣的初衷：建構開放、無許可的金融體系，賦能個人並減少對中心化機構的依賴。

全面監管明確化進程仍在持續推進，相關架構也會隨技術進步與新應用不斷調整。但可以確信的是，掌握資產分類原則，有助於市場參與者做出明智決策、有效因應法律要求並推動可持續的加密生態。此外，對於這些界定的認知，有助於守護去中心化與創新精神，這正是這項變革性技術的核心價值。

要實現加密產業的革新潛力，相關方必須堅持真正的去中心化、透明治理，以及積極配合監管流程。唯有如此，產業才能打造真正替代傳統金融體系的加密貨幣，並為大規模採用提供法律明確的基礎。加密貨幣的未來不僅取決於技術創新，更仰賴合規探索與對核心原則的堅持。

常見問題

什麼是 Howey 測試？其如何用於判定加密貨幣是否屬於證券？

Howey 測試是美國最高法院於 1946 年建立的法律標準，用以判斷某項投資是否構成證券。它評估投資人是否期望從他人管理的共同企業中獲利，若所有標準皆符合，該資產即歸類為證券，必須遵循監管規定。

為何比特幣和以太坊不被認定為證券？

比特幣與以太坊是去中心化數位資產，無中心化營運方或控制權。SEC 認為它們不具備證券特性，例如無中心化參與者或承諾回報的投資契約。

美國 SEC 將哪些加密貨幣歸類為證券？

截至 2026 年，SEC 將瑞波幣 XRP 視為證券。多數主流加密貨幣如比特幣和以太坊，並未被 SEC 歸類為證券。

如何區分加密貨幣中的實用型代幣與證券型代幣？

實用型代幣用於存取服務或產品，證券型代幣則代表投資權益，類似股票。判斷依據是代幣的實際功能及適用法律框架。

加密貨幣被認定為證券後有何法律後果？

被歸類為證券後，散戶投資人進入門檻提高，交易必須於受監管平台進行，導致加密貨幣可達性降低，發行方與交易平台需承擔更高的合規責任。

穩定幣（如 USDC）是否被視為證券？

否。像 USDC 這類穩定幣在美國法律下一般不歸類為證券，而是作為數位資產用於稅務目的，設計為支付工具而非投資產品。

美國與歐盟在加密貨幣證券分類方面有何不同？

美國採用 Howey 測試判斷代幣是否屬於證券，讓合規專案具備更大彈性。歐盟的 MiCA 架構則統一且嚴格監管，將多數加密資產視為金融工具，合規成本及資本要求更高。

加密專案被歸類為證券後，投資人權益有何變化？

若被歸類為證券，專案需嚴格遵守註冊及資訊揭露等監管要求，營運成本上升，交易所上市受限，市場波動加劇。但投資人將獲得更強法律保障與財務透明度。